有幸拜读橡树资本霍华德·马克斯先生的“关于价值”一文，感触良多。从几个角度粗浅的谈谈。
价值和成长的辩证关系
价值投资大多数时候指通过基本面、产生现金流能力等因素量化事务的内在价值，并由其内在价值与当前市场价值决定买入和卖出的时间点；成长投资则侧重挖掘快速成长、具有出色的长期成长潜力而被授予高估值指标的一类公司。换而言之，价值投资重视当前能从财务报表、市场信息中确定的判断结果，认为公司之后的发展趋势会按照之前数据指标的规律回归到某一稳定水平；成长投资则摒弃回归的思想，认为在特定环境下的企业发展轨迹是发散的、快速变化的。
其实这么看来二者在对立的同时，也是存在一定共性的东西的。如同所有的投资理念，其最终的落脚点都会放在企业盈利能力上，毕竟无论是债券市场赚取固定收益承担违约风险还是权益市场公允价值变动带来的盈亏，本质上都是企业盈利亏损的反应。而二者在秉持这一共性的基础上，对于企业的预期（未来变化）判断上出现了一定的偏差。价值投资的观点更像是从过去向未来的推断：财务指标、市盈率、公开市场信息等等，认为这些站在当前的角度而言过去的指标会对未来有指导性意见，这直观上而言无比正确，市场中的报价本质上就是一个停时，当前时刻蕴含的所有信息是未来走势概率分布的唯一判断依据；而成长投资对过去的指标重视程度有所下降，而加入了投资者对于未来的预期影响，“潜力”一词的定义就是对未来的良好预期。
但接着思考就会发现，所谓“潜力”，所谓“对未来的良好预期”，站在随机过程的角度也是一个停时的思想：投资者站在当前时点，利用之前和现在市场信息总结出来的规律，对未来某一行业、某一产业发展做出判断，在根据这个判断对行业、产业中的相应公司做出进一步推断。换而言之，价值投资和成长投资都是利用过去的信息和已发生过的事件，推断未来。我认为这也是马克斯先生“坚信这两者从一开始就不应该被视为相互排斥”观点的逻辑由来。
价值投资与成长投资，变化或者主要在于信息的利用范围与权重，而非推断逻辑或者信息本身。
从历史的角度，价值和成长投资消长关系
资本市场发展百余年以来，从价值投资到成长投资的投资风格转换也是一个值得思考的问题。一般意义下，价值投资的理论来源于格雷厄姆的低估值思想和巴菲特的“雪茄屁股”，强调当前市值与公司实际价值之间的差异，市场对于公司实际价值的反应时间是利润来源；而成长投资则是在芒格的影响之下巴菲特的后期投资理念。格雷厄姆是20世纪初的人物，而芒格年才刚刚出生，时代给与二人不一样的投资理念肯定是有一定原因的。
其中一个方面因素马克斯先生在叙述自己与其儿子在投资理念的不同时已经提到，经历过20世纪初金融危机的投资者对风险的厌恶是可想而知的（这也是为什么他后来进入债券市场的原因之一），这些投资者不期望赚取几倍甚至几十倍的收益，却希望将风险控制在一个可接受的范围内。而价值投资相较于成长投资在风险方面的优势是显而易见的：从结果论的角度而言，抛开幸存者偏差对我们判断的影响，从20世纪初到现在21世纪20年代百余年之间，像可口可乐、微软、苹果这些成长型公司在成千上万家上市公司之中是凤毛麟角的，大多数公司在强竞争之下难以生存；从数据逻辑的角度思考，价值投资更着眼于公司本身的数据指标，对公司内在实力的刻画必然更为准确，倘若依照成长投资逻辑参杂了市场环境等诸多企业外信息的干扰，系统的熵增不言而喻，风险也随之上升。
另一个方面则是市场对信息的利用效率变化，这一点马克斯先生也间接提到：“过去，基于现成的可观察数据和基本的分析，就可能找到廉价投资。而如今，无论以何种频率，认为可以通过这种方法发现投资机会，都是愚蠢的”、“由于易于分辨的定量数据唾手可得，高额回报机会已不复存在”。现如今的互联网时代背景下，信息的获取会变得愈发容易，隐藏在浅层信息之下的无风险（低风险）获利空间会在短时间内快速消除。正好撰写此文的当天（1月29日）中午歌尔股份发布了20年年报中部分指标，而下午开盘后歌尔股份股价在大盘下跌的行情下迅速翻红、成交额骤增。格雷厄姆口中的“雪茄屁股”早已不易获取。换而言之，在资本市场逐步成熟的过程中，市值将逐步达到完全且迅速反应公司实力的阶段，那传统意义下的价值投资将更难以实践。而至少从目前来看，国内外资本市场都是向逐步成熟的方向发展的。（当然也并非低估值资产不能挖掘，市场中资产众多，机会还是很多的。）
再来整个社会各行业的特点也因为互联网时代的到来而发生的变化。传统工业制造业中行业边界趋于确定，企业间摩擦较强，对于原料、固定资产积累要求较高，导致行业格局难以发生质的变化，因而各企业均会趋于之前的趋势变化；而20世纪中后期到21世纪互联网社会的到来导致新兴行业层出不穷，空白的市场中先发优势与运营思路变得尤为重要，市场格局可能会在短时间内发生剧烈变化。比如20年末开始火爆的新能源汽车市场，从特斯拉开始到国内的众多新能源汽车厂家，在追求技术发展同时，也在不断探索新时代年轻人的喜好与口味，希望在这个市场崭露头角。这一点在马克斯先生的文章中更是做出了更加完善的总结。
着眼当下与未来，价值投资和成长投资应该如何抉择
虽然没有做过实证性研究，但单从上文的思考来看，成长投资在目前来看确实是更适合的选择。
价值投资面临的问题一是在于信息化程度如此高的今天，低估值资产愈发难以寻找；二是纵使发现低估值（比如市盈率较低）的股票，又难以确定是否是因为目前手中掌握的信息不全遗漏了部分利空因素。与20世纪前半段格雷厄姆时期市场信息高度稀缺且不对称不同，今天各种纷杂的信息密度过高反而将会成为一种干扰。一味的套用成型公式和模板寻求低价值资产可能会在自我怀疑和自我否定中患得患失，在利多和利空声音交杂的背景下丧失理性的判断。
当然回到成长投资，正如文章中提到，纵使秉持成长投资的理念，仍将面临许多问题。比如如何选择卖出时点、如何调仓…毕竟在成长投资理论中，没有强调所谓合适的或者较高（低）的市盈率一说，是否高估或者低估也是需要站在整个行业或者市场的角度进行衡量，而这种衡量的手段本来也就是充满变动的。文章中曾提到一个观点：纵使是一个成功的投资者，在一生的交易历程中，也就只能抓到少数几个成功的成长型资产（从而凸显复利的重要性）。而这样一种交易思想需要秉持长期持有的观念，在频繁变动的资本市场中做到如此定力也需要一定层次。
进一步思考，成长和价值投资选择的偏差是否会和当时的市场整体环境、宏观货币*策等有着密切联系。以美国上世纪的“漂亮五十”复盘：当时“漂亮五十”产生的环境背景包括“尼克松新*下，70年代初期经济复苏，工资物价管制，通胀回落；年《减税法案》降税扩大内需，居民收入提高（美国年人均GDP破万亿），消费行业进入繁荣与升级的时代；60年代市场经历了概念股和并购重组的炒作，投机风格盛行至极致”。（“漂亮50：泡沫为何破灭？之后又为何能跑赢30年？”，天风策略）经济复苏与消费行业的转型换代成为当时社会的主线，换而言之，当时的经济状况整体也是向好的法相发展的；而后期“漂亮五十”估值泡沫的消失发生在74年到80年一段时间，导火索是石油危机爆发导致经济陷入滞胀以及随后连续10年的利率上行，利率的上升压低估值，经济的滞涨导致未来预期不确定加强，投资者对资产的稳定性与可持续发展能力产生了怀疑，估值泡沫随机破碎。之后的数十年中该类资产重新跑赢标普并重新站上估值高位。
综合看下来，通胀问题和市场景气度变化可能是决定成长型资产收益性的重要指标。通胀稳定变动、经济处于上行区间、居民收入失业率水平均在一个合理水平的市场环境是成长型资产发展的沃土；但一旦出现滞涨、利率市场的突变、未来预期变化之时，资本市场反应最快且影响最为剧烈的资产类型也正是成长型资产。从风险的方向思考，在预期或出现较大变化之时，投资者第一想法必然是规避风险，抛售资产时加速泡沫的破裂。
肯定仍存在诸多问题和深度上的不足，烦请多多指教了。
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