北京看白癜风需要多少钱 https://wapjbk.39.net/yiyuanfengcai/tsyl_bjzkbdfyy/文：王品辉张晓云龚里兴业证券交通运输与物流研究
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投资要点
●行业增速由高速往中高速转化，但在A股仍是高增长行业。年行业整体增速较前几年增速放缓，但相对美国、日本，25%的年化增速仍具吸引力。电商快递业务量中阿里占比降至50%左右、拼多多等主打低价走量的社交电商崛起降低了客户集中度过高的风险。与在完全竞争阶段同样经历过价格战的家用空调市场龙头企业PE相比，目前中高速增长的快递行业估值性价比较高、行业成长空间广阔。另外，从现金流角度分析，快递企业具有优秀消费品公司的基因，这一价值未被市场发掘。
●暂别牺牲利润的草莽式价格战。价格战的目的是形成规模效应，筑造成本壁垒，历史数据印证这一路径有效性。但目前规模效应减弱，在业绩承诺与现金流双重约束下行业价格战风险可控。龙头企业排序稳定、CR8首次破80%，行业格局改善将引领行业理性竞争、规范发展。另外从加盟商的利润表分析，加盟商已经不具备主动大规模降价的能力。
●成本和网络决定增长和潜在份额。17年年初有快递公司部分网点动荡、货物积压的重要原因就是它的转运成本过高、以罚代管的粗放型管理方式导致加盟商利润微薄、动力不足。干线运输成本越低，对企业来说价格优势更突出、加盟商回报更高动力更大，企业市场份额更大，从而形成总部与加盟商共赢的良性循环，成本依旧是加盟制快递企业制胜关键。
●产品定位差异和产品分层出现。目前快递产品定位差异化出现，韵达、中通轻货占比提升，德邦主打性价比高的重货快递，快运产品上顺丰、通达系、德邦均定位零担高端市场。取消包邮后快递企业可以凭借优质服务、稳定时效获得更高的溢价，行业竞争回归理性。继顺丰后圆通自建机队推出多层次时效产品、通达系与菜鸟合作推出“橙诺达”业务，行业步入产品分层新时代。
●龙头企业在激烈的竞争中均证明了其过人之处。圆通资本开支最大，自建机队抢占高端商务件市场；韵达加强管控，全局优化；中通通过加盟商直营化与股权激励，业务量市场占有率居行业首位；百世供应链、快运、仓储、快递齐发力，收入结构分散；申通资本开支加速，重新追赶龙头。
●投资策略。综合本文分析，我们认为，快递行业及企业具有需求稳定增长、现金流优势明显的消费品属性，对比成熟消费品的成长与股价发展历程，当前板块估值有提升空间。市场担心的单一大客户、价格战等问题均在逐渐向好的方向发展。上市公司均可作为行业龙头，经历了年盈利高增长而估值中枢下移的过程，当前时点快递板块投资价值明显，推荐韵达股份、申通快递、圆通速递、顺丰控股。
●风险提示：宏观经济风险、电商增速超预期下滑、快递企业进行恶性价格战、快递企业资本开支超预期、人工和土地成本超预期上涨。
一
行业增速由高速往中高速转化，但在A股仍是高成长行业
1.1、行业增速放缓，相对海外快递业增速仍较高
年度，全国快递服务企业累计实现快递业务收入.1亿元，同比增长24.7%;累计实现快递业务量.6亿件，同比增长28.0%；无论是业务量还是业务收入，行业整体增速较前几年呈下行趋势。
虽然年中国快递业务量同比呈下降趋势，但是相对美国2%、日本6%的快递规模年化增速，中国未来年化25%的业务量增速仍具吸引力。此外，美国、日本人均包裹量分别为31、32个，约为中国人均包裹量的1.4倍，中国快递业务量增长空间较大。另外，海外巨头的股票估值都在20倍以上，PEG溢价显著高于国内公司。
1.2、阿里占比降至50%左右、拼多多等平台崛起，大客户风险降低
根据阿里财年（.4-.3）年报披露，财年菜鸟网络及其物流合作伙伴在零售市场共处理亿个包裹。同期国内快递行业业务总量为亿个，则阿里平台业务量占行业总比例约为50.15%，相对前几年菜鸟占比近70%的比例降幅较大。
阿里包裹量下降背后是新型平台的崛起。根据极光大数据统计，年网络购物渗透率Top10app中，拼多多渗透率提升幅度居所有购物app之首——从年初的1.4%增长至19.4%。除此之外，拼多多过去半年的日新增用户量破百万，是除淘宝、京东外唯一一个日新增用户量破百万的购物型app。
作为成长最快的电商平台之一，拼多多的核心竞争力在于创新的电商社交模式和优质低价的商品：拼单意味着用户和订单大量且迅速地涌入，而丰厚的订单使拼多多可以直接与供货厂商合作对话，省掉诸多中间环节，价格优势由此实现。年，拼多多获1.1亿美金B轮融资，创下近几年电商平台B轮融资新高，投资方包括腾讯、高榕、IDG、光速创投、新天域等顶级VC和PE。16年双十一，拼多多单日交易流水超过2亿元；17年9月，公司用户数达2亿；目前，拼多多估值已过百亿人民币，成长为新一代的独角兽企业。由于拼多多具有腾讯背景，对电商快递来说，拼多多等新型电商平台的崛起降低了快递企业客户集中度过高的风险。
1.3、横向比较估值与成长性仍极具吸引力
前文已将快递业务量进行纵向（历史增速）、横向（海外同业增速）对比，得出中国快递业务量虽然增速放缓，但相对海外同业来看增速仍具吸引力且未来增长空间仍然广阔的结论。下面我们将快递行业与A股其它行业再进行横向对比来判断快递行业成长性。基于行业特性考虑，我们选择需求同样稳定、客户类型相同（toC消费品）、格局变化相似的空调行业进行对比。
●空调市场发展阶段：垄断市场—初步放开竞争—完全竞争—寡头竞争
空调市场经历了四个阶段，垄断市场—市场初步放开—完全竞争市场—寡头竞争市场。在-冷冻年度（空调业冷冻年度:按照空调市场规律,从当年的9月到第二年的8月为一个冷冻年），空调市场处于完全竞争阶段并经历价格战导致企业利润率逐渐走低的阶段，这一点与当前快递市场相似。
●完全竞争阶段（-冷冻年度）空调行业销量增速迅猛、价格下滑，三大巨头初显
-冷冻年度，家用空调器产业发展迅猛，其工业总产值和销售收入经历了持续的增长，形成了珠三角、长三角、环渤海湾三大空调生产基地。伴随着国内市场的扩大，我国家用空调器出口也在连年迅速增长，冷冻年度，家用空调出口量首次超过内销量，与国内销售形成了齐头并进的格局。在经历了10年连续性的高速增长之后，我国国内空调市场冷冻年度增速放缓，冷冻年度国内家用空调销售总量较冷冻年度下滑了5%，国内家用空调市场的销量已逐步保持平稳，空调产业已进入行业发展的成熟期。
空调销量高速增长的同时伴随的是竞争加剧，价格下降，行业平均利润率逐年下滑。-冷冻年度，厂商结算价格由元降至元，行业毛利率由20.61%降至17.98%并在冷冻年度达到最低点14.28%。
随着一线品牌市场份额的扩大（年CR3为36.62%，年提升至42.58%）、中小品牌被迫退出市场、原材料价格上涨、压缩机缺口以及消费层次的不断提高，产品价格下降幅度放缓，价格竞争趋于理性。冷冻年度国内家用空调市场工厂结算均价达到了每台元，同比上涨了24.85%。国内空调行业的竞争已经开始从单纯的价格竞争向包含品牌、技术、质量、规模、管理等在内的综合价值竞争回归。
在激烈的价格战中，以格力、美的、海尔为代表的企业通过提高产品质量、注重新产品开发、中高档机型提价、实施积极主动的市场营销策略等手段来赢取市场份额，-冷冻年度内这些企业销量增长幅度远远高于同期行业增长水平。根据年销量将空调市场企业划分为三大阵营，可以发现第一阵营与第二、第三阵营市场份额差距越拉越大，行业完成新一轮洗牌。冷冻年度，第一阵营的国内市场份额首次超过50%，达到54.66%，国内空调行业市场开始向寡头垄断态势发展。
●空调巨头业绩与估值匹配度高，中高速增长的快递行业估值修复空间较大
根据前文分析，在-冷年，空调行业经历了价格战—利润率下降—行业集中度提升，行业重新洗牌—龙头企业脱颖而出的发展历程，这与现阶段快递行业相似度极高。基于此，我们重点
